晟德大薬廠がMSCIのこの文書に登場するのは、多少意外感がある。この台湾の製薬会社は細胞治療や新薬開発、国際医療ファンドへの出資を手掛けており、ビットコインとはまったく無縁だが、Strategy、Metaplanetと共に名指しされた。違いは晟德がまだ「ウォッチリスト」段階にあることで、他の3社はすでに削除リストに直接入っている点だ。

これこそ今回の提案で最も興味深い点だ：MSCIは文書全体で「デジタル資産」という4文字を一切書いていないにもかかわらず、別のルールで同じ対象群を捕捉し、さらに数社を追加で捕らえている。

ルールが変わった、選別のロジックは「事業を営んでいるかどうか」

新提案は2段階に分かれる。第1段階はコアスクリーニングで、事業運営資産を総資産で割った比率が50%を超えるかを見る。基準を満たせばそこで終了。満たさない場合のみ第2段階に進み、5つの財務比率テストを受ける：事業運営資産集中度が20%未満、事業運営費用集中度が5%未満、営業キャッシュフローがマイナス、非事業運営の公正価値変動の割合が過大、資本依存度が過大かつ直近12カ月が資産蓄積目的の資金調達である場合、の5項目のうち4項目に該当すると、組み入れ資格を失う。

MSCIが文書内で描写する非事業運営会社の特徴は、非事業運営資産を蓄積・保有することで価値を生み出し、実際の事業運営に費やす費用も稼ぐキャッシュも極めて少なく、業績は収益活動ではなく市場変動によって左右され、自社の事業成長ではなく外部資本に依存する、というものだ。この4つの文言にビットコインへの言及はないが、ほぼデジタル資産財庫企業のパターンをそのまま書き写したものだ。

さらに緩衝措置もある：すでに指数に組み入れられている構成銘柄は、2期連続で基準を満たさなければ除外されないが、まだ指数に組み入れられていない企業は1回でも基準を満たさなければ除外される。これが名簿を「直接削除」と「公開ウォッチ」の2層に分けている理由だ。

2026年5月のデータでシミュレーション、3社削除・3社ウォッチ

直接削除リストにはStrategy、Metaplanet、そして英国のウラン鉱保有会社Yellow Cakeが含まれる——この会社の事業は実物ウランを買い集めて値上がりを待つというもので、暗号資産には一切触れていない。Strategyは大型株で、浮動株調整後の時価総額は239.31億ドル。Yellow CakeとMetaplanetはいずれも小型株で、それぞれ18.07億ドルと6.54億ドルだ。この3社が同じ表に並ぶという事実は、今回の基準が資産に対して中立であることを示している。保有しているのがビットコインであれウランであれ、「買って放置するだけで自ら事業を営んでいない」ならば除外される。

公開ウォッチリストには晟德大薬廠、トルコのLydia Holding、そして米国のSharpLinkが名を連ねる。これは直近の申告で基準を満たさなかったものの、まだ2期に達していないことを意味する。晟德の浮動株調整後時価総額は6.73億ドルだ。

昨年のバージョンと比較すると、その差は歴然としている。2025年10月の提案では「デジタル資産が総資産の50%以上」という基準で、初回審査で39社が名指しされ、実際に採掘を行っているRiot PlatformsやMarathon Digitalまで含まれてしまい、業界の反発を招いた結果、MSCIは2026年1月15日に現状維持を発表した。今回は財務比率方式に変更され、ACWI IMI指数では削除対象がわずか3社となった。見ているのは「何を抱えているか」ではなく、「本当に事業を営んでいるかどうか」だ。

意見募集は2026年9月30日締め切りで、MSCIは10月16日までに結果を公表する予定。承認されれば11月の指数見直しに組み込まれて実施される。JPモルガンは昨年、Strategyが除外された場合、MSCI指数に連動するファンドから約28億ドルのパッシブ売り圧力が生じると試算していたが、この数字は2025年末の時価総額に基づく推計であり、実際の規模は最終的な方法論の確定を待つ必要がある。Strategyは現在840,447枚のビットコインを保有しており、帳簿価格は約531.8億ドル。先日2週連続で合計3,327枚を売却した後、CEOは今年さらに買い増すことを公に約束している。