股票都還沒開始交易，價格已經先分裂成兩個版本。

中國機器人公司Unitree Robotics在上海科創板將IPO定價為每股150.80元人民幣（約22.37美元），對應公司估值約90億美元。同一時間，透過Hyperliquid交易的pre-IPO永續合約，週五報價落在92到94美元之間，換算下來的隱含估值逼近380億美元——是IPO定價的四倍多。這個落差是區塊鏈分析公司Allium在報告中指出的。

Unitree成立於2016年，總部在杭州，主力做四足與人形機器人，客戶橫跨研究、工業與消費領域。根據Allium的數字，公司去年營收達2.53億美元，年增335%，人形機器人出貨量超過5,500台。IPO本身也熱到誇張，散戶超額認購倍數據稱高達8000倍，股票預計在8月17日至21日之間正式掛牌交易。

Hyperliquid原本是加密貨幣永續合約的鏈上交易平台，讓交易者不用真的持有資產也能做多做空。這套機制後來被延伸到石油、黃金這類商品，現在又被搬到還沒上市的公司身上——pre-IPO永續合約不代表股權，也無法轉換成真正的股票，純粹是讓人在正式掛牌前，先對公司未來股價下注。

這套機制不是第一次被拿出來驗證。Allium的分析提到，追蹤中國記憶體晶片廠長鑫存儲（CXMT）的pre-IPO合約，7月開盤價與其永續合約報價只差2.5%；6月時，Hyperliquid交易者也準確押中了馬斯克旗下SpaceX（代號SPCX）掛牌價會高於135美元的IPO定價。

四倍溢價，代表誰都可能被強平

目前Unitree的pre-IPO合約分別在Trade.xyz與Paragon兩個Hyperliquid市場交易，兩者合計未平倉部位達910萬美元，累積成交量約5,900萬美元。兩個市場報價平均只差1.6%，最新價格落在92到94美元附近，相當於比IPO價格高出逾300%。

問題是，即便Unitree開盤價是IPO定價的兩倍，多頭照樣可能大虧。Allium在報告中直接寫道：「Unitree可以用兩倍IPO價格開盤，還是能讓三分之一的多頭部位被強制平倉。」具體算法是：若開盤價落在45美元附近（IPO價的兩倍），仍比目前永續合約報價低約52%，估計會讓33%的多頭部位遭強平；相反地，如果開盤價衝到128美元（約IPO價的六倍），則可能讓53%的空頭部位被強平。只有當股票開盤價剛好貼近目前永續合約的報價時，兩邊才都相安無事。

在規模較大的Trade.xyz市場上，多空部位其實非常接近，多頭660萬美元、空頭650萬美元，勢均力敵。但把倉位拆開看會發現分歧：低於5萬美元的小額部位裡,有70%押空頭。Allium的結論很直接:「只要開盤價偏離現在的價格,就會有一邊被迫出局。」